【编者注】央行3月12日在公开市场操作中发行了09年第八期央票，创出了3月期央票近10个月来的最大单期发行量。而08年下半年以来的公开市场操作状况则显示，过去几次准备金率下调之前，货币当局均有提前加大流动性回笼的举动。观察人士表示，央行短期内或即将下调存款准备金率。
===本文导读===
【中证报评】准备金率下调几无悬念||货币政策还有多少“弹药”
【数据分析】9500亿赤字逼迫准备金率下调||实际存贷利率十年新高
【机构观察】国信证券投资报告：月底前或下调存款准备金率
【高层表态】央行副行长苏宁：存款准备金率有很大的下调空间
中证报：准备金率下调几无悬念
央行3月12日在公开市场操作中发行了09年第八期央票，值得注意的是，本期央票发行在当前宽松货币政策为主基调的大环境下，却创出了3月期央票近10个月来的最大单期发行量。而08年下半年以来的公开市场操作状况则显示，过去几次准备金率下调之前，货币当局均有提前加大流动性回笼的举动。此间观察人士表示，在贸易顺差大幅下降、物价水平快速走低以及高财政赤字预算的宏观背景下，央行短期内或即将下调存款准备金率。
上周四央行公开市场操作中共发行3个月期央票700亿元，为该期限央票自去年5月份以来的最大单期发行量，而在此之前，央行刚刚在春节后恢复了3月期央票每周发行的频率。在当前流动性扩大供给的大政策环境下，央行此举无疑耐人寻味。2008年下半年以来，央行曾经有多次在下调准备金率之前，都以扩大公开市场的资金回笼作为前奏。而此次公开市场操作所出现的异动，仍有极大可能是在为再次下调准备金率进行“铺垫”。
两会刚刚通过的政府工作报告中提出，今年全国财政赤字拟安排合计为9500亿元，该赤字水平创出了新中国成立60年以来的最高年度纪录。此间观察人士表示，财政政策的超常规扩张势必要求宽松的货币政策继续大步放松，而这其中最为有力的措施无疑就是存款准备金率的继续下调。
与此同时，来自货币当局的表态，也为此给出了积极信号。全国政协委员、中国人民银行副行长苏宁在两会期间就未来的货币政策取向表示，当前货币政策调控空间仍然充裕，法定存款准备金率还有很大下调空间。而如果市场出现流动性不够的情况，央行完全可以通过降低法定存款准备金率等手段来增加流动性。
上周刚刚公布的2月份贸易数据显示，当月我国的贸易顺差出现急剧下滑。尽管对于国家外汇储备来说，顺差的缩小并不会带来实质性影响，但在宏观经济整体的货币供应层面，由贸易顺差大幅缩减带来的外汇占款持续减少问题，长期来看势必将对流动性整体状况产生较大的不利影响。而事实上，1月份外汇占款就已经出现多年来首见的净减少，当月外汇占款减少超过200亿美元，当月全社会已经从总体购售汇行为逆转为净购汇方向。有经济学家就此认为，就两个月的贸易数据来看，未来几个月内不排除有短暂贸易逆差的可能，而外汇占款持续减少将可能同步大幅抵冲当前信贷放量在货币创造方面的影响。
另一方面，来自国泰君安的一份测算报告显示，在1、2两月信贷强力投放之后，目前商业银行系统超储率已从08年底的5.11％快速下降至2月底的3.8％附近水平。无论从外汇占款大大减速，还是从银行系统进一步保持信贷高速增长的角度分析，目前央行都有很强的动力下调准备金率。
分析人士表示，在当前通缩形势初步浮现、流动性扩张仍为货币政策关键目标的宏观环境下，准备金率下调已经是势在必行，并将有望成为常态。而就短期判断，在贸易顺差大幅下降、高财政赤字预算的共同推动下，央行时隔3个月之后，或即将再次下调存款准备金率。（中国证券报）
货币政策还有多少“弹药”
国务院总理温家宝日前表示，面对此次金融危机，中国政府做了长期应对困难的准备，并且储足了充足的“弹药”，随时都可以提出新的刺激经济的政策。那么货币政策方面，央行还预留了多少库存？
毋庸置疑，前期适度宽松的货币政策效果开始逐步显现。数据显示，2月份货币供应量M1、M2均有所回升，M2增速创出2003年11月以来的新高。从信贷投放看，1-2月2.69万亿元的天量信贷，已超出今年5万亿元信贷底线的50％。结合日前公布的超预期财政赤字，近期货币政策暂无进一步调整的必要。
但央行的确预留了“弹药”，以应对未来可能的升级版刺激计划。一是存款准备金率。央行目前库存最多的“弹药”无疑是存款准备金率。在上一轮宏观调控中，央行从2006年到2008年17次上调准备金率，调整频率历史罕有。目前，我国商业银行的法定存款准备金率,中小银行为13.3％ ,大型商行为15.5％，与2006年17次上调前7.5％的水平相比,具备充裕的下调空间。简单以2月末金融机构人民币存款余额49.81万亿元计，下调准备金率0.5个百分点，就能向银行体系释放资金2490亿元，增加银行流动性效果显著。不过，目前银行的超额储备仍处高位，准备金率暂无下调必要。同时央行可以通过公开市场操作调节银行流动性来控制放贷节奏，力促信贷均衡增长。
二是存贷款利率。这方面的下降空间仍存，但十分有限。与美国的利率水平进行比较，联邦基金利率目标值为0—0.25％，与之对应的我国隔夜拆借利率为0.80％；美国1年期大额定期存单利率为2.0—2.5％，与我国1年期存款基准利率2.25％基本相当；美国商业银行最优惠贷款利率为3.25％，我国1年期贷款利率下限为4.78％；美国按年调整的浮动利率个人住房贷款最优惠利率为5.6％左右，而我国5年以上的个人住房浮动利率贷款下限为4.16％。总体来看，我国与美国的利率水平比较接近，降息空间不大。
而俄罗斯近期的深刻教训也值得中国吸取。俄罗斯前期大幅降息造成卢布大幅贬值，资金外流，局面难以收拾，不得不于上个月在国内经济最困难的时刻宣布加息100个基点以稳定卢布，向世界呈现出大幅降息的极大恶果：在经济最困难的时刻不得不加息，对经济造成了较大伤害。因此，在降息决策方面，央行必然慎之又慎。
三是法定准备金和超额准备金利率。从长远看，取消对法定存款准备金和超额准备金支付利息，可以使准备金制度真正发挥约束存款金融机构资产运作行为的作用。也符合国际惯例。短期看二者也都有下降的空间。
再看汇率，理论上人民币贬值有助于出口，但从目前欧美等危机国家的情况看，即使人民币贬值，也无助于提振国外需求，反而可能推动我国资本外逃，动摇金融稳定。因此调控汇率应是央行最慎用的武器，当前人民币汇率保持稳定，特别是避免因经常账户顺差逆转所造成的贬值预期意义重大。
值得庆幸的是，我们还有逾1.9万亿美元的外汇储备作为经济振兴的资源。巨额的外汇财富，是几代人60年来辛勤努力的结果，其正效应远远大于负效应。2005年前后通过外汇储备形成商业银行资本金的稳定器作用不可忽视。心暖则经济暖。应对金融危机，外汇储备是维持公众信心的看得见摸得着的资产，其号召力比宣传要有效得多。当下正是国家四处用钱之时，这宝贵的财富应该用在刀刃之上。（中国证券报）
9500亿赤字将“逼迫” 存款准备金率下调
9500亿元赤字无疑会对市场的流动性产生影响，因此积极财政政策带给货币政策的一个变化可能就是会适时调降金融机构的存款准备金率。
政府工作报告中提出，今年全国财政赤字拟安排合计为9500亿元。这个赤字规模创出了新中国成立60年来的最高纪录，是历史高值的2003年财政赤字的近三倍。此举意味着在积极财政政策开始发挥效力的同时，也将进一步促进适度宽松的货币政策的落实。就目前阶段来说，存款准备金率的下调已经具备了相当的条件。
对于9500亿元的财政赤字，业界专家都持肯定看法，认为此举是扩大内需最重要、最直接、最有效的措施。
全国人大代表、中国人民银行济南分行行长杨子强强调，借钱多少，关键要看还钱的能力。就9500亿元规模而言，占GDP的比重在3％以内，这是我国综合国力可以承受的，总体上也是安全的。财政赤字骤然增多，主要是实施积极财政政策、大量发行国债造成的。
按照欧盟的有关标准衡量，3％和60％分别被视为赤字率（赤字占GDP比重）和债务率（国债余额占GDP比重）的警戒线。就9500亿元规模而言，财政赤字占GDP的比重在3％以内，累计国债余额占GDP比重在20％左右。
全国政协委员、财政部财政科学研究所所长贾康也认为，即使赤字率超过3％，也没什么大不了，中国经济平稳发展，有坚实的物质基础，财力来源充足，完全能够承受。
杨子强说，扩大财政赤字也是目前世界各国抵御金融危机、扩大内需的重要手段之一。更重要的是，实施积极的财政政策拉动经济增长，扩大赤字，增加支出，也是我国过去应对经济下滑时的成功经验。
虽然积极的财政政策会对扩内需保增长起到积极作用，但骤然增加的巨量财政赤字也会给资金供求以巨大压力。
这种压力就体现在财政赤字对市场流动性的挤压上。现在的事实是，今年国债发行规模将净增9500亿元，1-2月发债规模较小，意味着未来每月发债平均需增加近千亿元。再加上央行最近已重发央票，毫无疑问，保持市场流动性将成为一项艰巨的任务。
值得注意的是，保持流动性充裕是货币政策调控的主要目标之一，这在多项政策中均被反复强调。
而目前的情况是，由于新增信贷增长较快（今年前两个月将达到2.5万亿元），短期内央行降息的必要性并不大。因此，保持流动性充裕的调控重任就将放在存款准备金率上。
目前国内几家主要银行的存款准备金率为15％，中小型存款类金融机构为14％。在2008年中国大型金融机构的存款准备金率曾达到了17.5％的历史最高点，此后随着货币政策宽松，央行开始数次下调准备金率，每次降幅通常为0.5个百分点。
无论是专家还是研发机构都非常坚定地认为，央行2009年的调控可能更倚赖数量工具，利率下调的频率和幅度均有望低于去年，而存款准备金率则可能担当重任，下调空间依然巨大。
社科院金融研究所副所长王松奇此前曾建议，将存款准备金率一次性降到6％或者7％，以增加商业银行的流动性。
因此，考虑到财政赤字有可能对流动性造成挤压，未来央行有可能适时适度下调存款准备金率，以保证货币政策对保增长的支持作用。（证券日报）
实际存贷利率创十年新高
最近10年来，中国经济增长的最低记录出现在1998和1999年，分别只有7.8％和7.6％。与此相对应的，是国内自1978年来出现的第一个通缩周期。其中，1998年的CPI为-0.8％，1999年的CPI为-1.4％。
1996年8月下旬以后的国内金融机构存款基准利率为7.47％，对比当年8.3％的CPI升幅，实际利率为-0.83％。1997年10月下旬以后的存款基准利率为5.67％，由于当年CPI快速回落至2.8％，实际利率大幅升至2.87％。1998年7月初的存款基准利率为4.77％，对比当年-0.8％的CPI数据，实际利率升至5.57％。
眼下的形势同样令人忧心。2月CPI同比下降1.6％，这意味着，实际利率将由1.25％升至3.85％。考虑到1999年6月后的实际利率为3.75％，这意味着实际利率将创下10年新高。
与此同步，1998年，一年期贷款基准利率为7.08％，当年PPI为-4.1％，当年实际贷款利率11.08％，而到了1999年，这个数字降为8.25％，这意味着今年2月实际贷款利率也创下10年新高。
高成本压抑企业投资热情
“说实话现在我们虽然很想从银行贷款，但是又不敢贷，因为利率太高了。”3月16日，河北石家庄一家服装厂老板刘先生告诉记者，目前据他所知，在一些农村信用社的一年期贷款利率已超过9％，如果贷50万的话，一年下来光利息就接近5万元，对于像他这样的小企业来说，显然有些难以承受。
据记者了解，从去年以来，在经济危机的打击下，许多中小企业陷入生存困境，在这种情况下，企业为求生存只能不断降价促销，尽管去年以来央行大幅降息，但在CPI和PPI的直线下滑面前，实际利率却在不断攀升，对于企业来说，销售价格是弹性的，贷款利息是刚性的。当刚性的贷款利息遭遇市场萧条时，迫于对银行贷款还本付息的压力，企业不得不选择降价。
不仅如此，在出口持续负增长、国内居民消费持续减速的情况下，10.44％的中长期贷款(五年以上)实际利率，对企业固定资产投资也形成不利影响。
高利率会不会抑制消费？
实际利率创新高之下，居民会不会倾向于将钱存起来？这显然与当前国家倡导的扩大内需的宗旨是不符的，坊间也因此预计降息会再次出现。
“实际利率创新高其实并不意味着投资收益一定会高，因此也不必担心居民存款意愿增长而导致抑制消费”，中国社科院金融研究所理财产品研究中心袁增霆博士认为，CPI创新低是国家宏观调控物价的结果，是在官方可控范围内的，所以不应该会太影响拉动内需。
观点碰撞
是否降息仍在分歧中胶着
反方：
中国社科院金融研究所理财产品研究中心袁增霆博士认为近期可能不会降息，“全球经济是否到了最坏的时候，现在还不好判断，管理层会为此留点余地；而且我国利率机制和国外不同，即便名义利率再降，也不会产生欧美那种零利率对经济的刺激作用。”
鹏华基金市场研究人士杨靖也对记者表示，未来经济走势如何，关键还是要关注2008年年报和2009年第一季度的宏观数据，单看2月份数据并不全面。就整个市场来说，2009年可能还是存在一定机会的，“通缩”是只纸老虎，货币政策调整还应多方权衡。
正方：
有人经过测算，目前的企业贷款已突破32万亿，将贷款利率下降200个基点，可减轻企业和其他借款人负担6400亿元，由此将极大地缓解通缩压力。
对此，分析人士认为，预计年内还将有数次小规模降息，目前中国企业最大的负担是资金成本，降税不如降息来得直接———贷款利率约为5.5％，加上通缩2％左右，实际贷款利率超过7％，因而降息的主要目的是给企业减压。（燕赵都市报）
国信证券：月底前或下调存款准备金率
据相关报道，国信证券昨日发布投资报告，考虑到最近三月银行信贷投放量，商业银行的超额存款准备金率预计已经远低于去年12月大约5％多的水平，判断月底前央行很可能将下调存款准备金率0.5-1％。
国信证券指出，从中长期新增贷款来看，市场的信心虽略有恢复，但企业的贷款需求仍未能有明显的起色。票据融资在2月份的高增长在意料之中，从贴现率来看，已经下降到近1％的水平，一方面说明了银行间市场资金的充沛，另一方面说明了银行对企业贷款投放的谨慎。3月份如果信贷投放能达到5000亿元，那第一季度末信贷增速将达24.7％，而M2增速预计仍将继续上行，有望超过21％。
正是由于最近三年外汇占款的年年大增，导致市场流动性过剩的局面。但1月份外汇占款首次意外地下跌，减少了1300 多亿元，是自2000年以来外汇占款首次减少。（羊城晚报）
央行副行长苏宁：存款准备金率有很大下调空间
全国政协委员、中国人民银行副行长苏宁十日表示，当前中国货币政策调控空间仍然充裕，法定存款准备金率还有很大下调空间。
苏宁在小组讨论会结束后接受记者采访时表示，中国货币政策调整空间仍然非常充裕。二00八年末金融机构超额准备金率百分之五点一左右，今年一月份超额准备金率明显下降，但法定存款准备金率在百分之十三至百分之十五区间，还有很大的下调空间。
苏宁表示，从一月份的贷款规模和M2的增长速度可以看出市场流动性充足。随着存贷款利率的几次调整，利率调整空间已经缩小，但仍有调整空间。
苏宁说，为落实金融支持经济发展的政策，现在采取适度宽松的货币政策，央行有充分的手段保证货币供应能满足经济增长的需要。同时，央行根据市场变化情况，可以采用调整法定存款准备金率、存贷款利率和公开市场操作等货币政策工具进行调控。如果市场出现流动性不够的情况，央行完全可以通过降低法定存款准备金率等手段来增加流动性。
关于民间融资，苏宁表示，民间融资存在一定的合理性，做好了是对正规金融的补充，两者相结合可以共同活跃信贷市场，解决不同层次的资金需求。但做不好会出现非法集资，对此，央行要坚决打击。央行正在研究制订《放贷人条例》，但目前还没有出台的时间表。（中国新闻网）
